，在社会上造成了恶劣的影响。1 995年7月13日，中国证监会发出通知，要求在通知下发40个交易日内，国内各期货交易所将玉米期货交易保证金逐步提高到20％以上。但大连玉米仍未降温，c 511合约8月2日的成交量接近60万手。8月28日，中国证监会再次下文要求大商所必须严格执行7月13日所发通知中有关内容，至此，大连玉米行情急起直落，交易量急剧萎缩。c 511后续合约基本沉寂，1996年以后玉米期货交投基本处于停顿状态。

二、 反思与总结

玉米期货已成为过去，它给我们留下的教训是深刻的，不仅显示了过度投机对市场的危害，也揭示了当时国内期货市场所存在的诸多缺陷，同时也有人们对期货市场认识上出现的偏差。

1.多个交易所同时上市同一个品种，而合约设计、交割标准又不统一，各自为政，分割市场，争抢客户，疏于市场管理甚至纵容操纵，使期货价格过度偏离现货价格，导致期货市场功能失灵。

2.市场投资结构不合理，投机力量完全左右了市场走势，市场缺乏套期保值的基础，使得期货市场功能得不到有效地发挥。

3.期货市场本身是一个高风险的市场，期货价格的波动在所难免，期货市场的管理者在采取坚决措施防范风险的同时，还应以积极的态度重视市场的建设，“一管就死”或取消品种都不是最佳效果。

4.当时部分人士对期货市场有误解，认为期货市场扰乱了现货市场，导致现货价格的飞涨。实际上，1995年玉米价格大幅攀升的主要原因是玉米供不应求，从而带动期货价格的快速上扬。

我国是玉米的生产与消费大国，其产量与消费量以及进出口量对国际玉米市场有着显著的影响，国内与玉米相关的众多行业和企业也都需要一个权威的期货价格来引导生产和消费，同时也需要玉米期货市场来进行套期保值，回避经营风险。事实上，我国早期的玉米期货市场已经起到了这样的作用。1 995年5月，国务院根据期货市场反馈的信息，从东北调100万玉米入关平抑狂涨的玉米价格，同时扩大从美国进口，以进一步缓解国内玉米紧张的供求关系。在这里，玉米期市的基本功能曾发挥得十分成功。尽管在这次期货品种结构调整中，玉米暂时未能保留，但众多业内人士一致看法是希望能在适当的时候恢复玉米期货交易，为粮食流通体制改革服务。

【期货abc】40:期货市场风险回顾之十(天然橡胶r708事件)

椰岛狂飙卷天胶——天然橡胶r708事件回顾与反思

海南中商所地处我国天然橡胶主产区，天然橡胶作为其上市品种之一，可谓得天独厚。如此理想的配置，本该对现货市场及地方经济发挥更大的积极作用，然而，r 708事件的发生，却对国内天然橡胶期货现货市场造成了巨大冲击，使得参与各方损失惨重。

一、 事件起因与经过

早在1996年的r608合约上，已演绎过一场“多逼空”行情，主要表现为投机多头利用东南亚产胶国及国内天然橡胶主产区出现的自然灾害进行逼仓。而r 708事件却是在市场供给过剩的情况下发生的。1997年初，在r703合约上，多头逆市拉抬期市胶价，使得海南中商所定点库所存的天然橡胶仓单开始增加。到r 708逼空行情出现之前，注册仓单已达4万多吨。r708事件的导火线应是东京天胶于110日元/公斤一线企稳后大幅反弹。国内一大批投机商本欲借机在r 706合约上做文章，但由于受到以当地现货商为首的空头主力凭借实盘入市打压，再加上时间不充足，不得不放弃该合约，并主动平多翻空。于是，胶价全线崩盘，连续四天跌停，创下新低9 715元/吨。但市场中的多头并不甘心失败，反调集雄厚的后备资金卷土重来。他们在r708上悄然建多，在1997年5月份的下半月将胶价由1 0000点水平拉至11300点以上。而空头也不示弱，从国内现货市场上调入了大批天然胶现货进入中商所仓库，并声称手中已掌握了10万多吨现货仓单，准备以实盘交割相见。多头主力是上海、江浙一带的投机大户，他们诈称准备接完库存胶去扩充上海市场，以此来吸引中小散户加盟。多空大战在6 月底至7月初再次升级，双方在11200—11400之间形成对抗。7月4日，多头突然发难，实行上下洗盘。在r708合约跌到10790之后，多方强行拉抬，当日封至涨停，随后将期价连续上推，并挟持近2 3万手的巨仓。r708在7月底一度摸高到12600一线。

巨大的风险已聚集在海南中商所以及部分会员身上。7月26日、27日，交易所理事会持续不断地讨论r708问题，并在多空大户之间斡旋。由于谈判无任何进展，7 月30日，中商所发文，“对r708买方持仓保证金分阶段提高，并自30日起，除已获本所批准其套期保值实物交割头寸尚未建仓者外，一律禁止在r 708合约上开新仓。”同日，中商所再次发文，暂停农垦所属金龙和金环仓库的天然胶入库。至此，r708大战基本宣告收场。从8月4日起，以每天一个跌停板( 前3日每日400点，后7日每日20点)的速度于8月18日以11160元/吨和持仓59728手摘牌。

r708事件的处理延续了几个月时间。其间，标的达数亿甚至数十亿的经济纠纷在法院审理，中国证监会有史以来最大规模地处罚了一批期货经纪机构和市场参与者。r 708事件的直接结果为：多方分仓的近20个席位宣告爆仓；多方按8月18日持仓单边29864手支付20％的违约罚款，计333亿元；多方于8月4 日至13日的协议平仓中支付赔偿金近2亿元；多方在交割中只勉强接下13000吨现货；而空方意欲交割的16万吨现货，最终在期、现货市场上以平均不高于8 000元/吨的价格卖出，共计损失14亿元。因此，r708事件是一场严重破坏期货市场规则而又两败俱伤的豪赌。

二、 r708事件留下的思考

1r708合约之所以发生逼空，除了多头资金雄厚、准备充足、操盘凶悍之外，还与交易所制订的规则存在疏漏有关。如中商所在放开交割量之后，未对保证实施的具体细则作出相应的修订，基本上延用限量交割的作法。这里显然存在一个问题，就是多方必须具备多少保证金方能保证履约交割。再者，在市场出现逼空时，交易所规定对每个席位2 00手(单边)之外的投机盘在现货月到来之日强制平仓，并在交割月将每日涨跌停板缩小到±20元/吨。但在当时，多头主力控盘拉抬期价至高位，并频繁转换仓位，将头寸集中在有限的席位上等待强行平仓，而其持仓较隐蔽，这样就较容易形成逼仓。因此，交易所在修改交易规则和出台临时性规定时，应充分考虑其科学性、合理性和严密性。

2要正确认识实物交割和套期保值的关系。套期保值的重要特征就是在现货、期货两个市场进行品种、数量相同但方向相反的交易，套期保值的操作并不一定要进行实物交割。囤积居奇和倾销压价的恶性投机行为最容易披上套期保值的合法外衣，对此，交易所应通过合理的交易制度和经济手段来调节实物交割的数量。

3市场主体因错误的判断而进行搏杀，既不利己也不利人。r708合约上的空头主力自恃既有充足的现货天然胶资源作后盾，又有一系列的实物交割优惠政策为依靠，但他们却失败在资金不足上，并最终陷入被动局面。而市场中的多头自认为钱比货多，且得势不饶人，非把空方置于死地而后快，其失误在于忘记了期货市场的监管力量。

4期货交易本是公开、公平、公正的交易行为，但当市场中多空搏杀之时，中商所方面却采取了不合理的监管方式。虽然协议平仓或强制性平仓能解一时之难，但最终造成了无法挽回的损失。r 708合约多方交割违约即是谈判破裂的结果。协议平仓和强制平仓起着软化交易规则的作用，是期市不规范的一种表现，其不仅不能从根本上解决市场中所存在的问题，而且极易诱发其他不透明的黑暗交易。

5市场客户结构极不合理往往是导致期市行情走向极端的主要原因之一，而市场主力持仓头寸的大小是决定行情发展趋势的主要因素。交易所如能控制好市场资金的流向和套期保值者与投机商的比例，则市态的发展自会朝着基本面的方向运行。比如，新加坡、日本东京两个橡胶市场之所以能够良性运作，皆得益于市场投资者群体结构的合理。

【期货abc】41：关于crb指数

想要了解商品市场整体趋势的全貌，首推1956年美国商品研究局所汇编的‘商品研究局期货价格指数’（commodity research bureau futures price index，简称crb指数）为代表。crb指数可以反映出一般商品的物价水准，为市场研究者不可不察的重要参考。1986年，它开始在美国纽约期货交易所进行交易。

crb期货物价指数与crb现货物价指数

crb期货物价指数与crb现货物价指数的差异如下：

1. crb期货物价指数是以‘期货价格’所构成，而crb现货指数是取决于‘现货价格’。

2. 两者组合的结构商品不同。

3. crb现货指数较偏重工业原物料。

首先，我们将简单地介绍两者的结构内涵。crb期货价格指数是由美国商品研究局于1956年正式公布，它的组合成份不包含任何一种金融期货，是一种纯粹的商品指数，目前它的结构成份是由2 1种商品所组成，其中每种商品所占的权数比例均相同（4.7%，亦是1/21），按类别可区分如下：

· 谷物：小麦、燕麦、玉米、黄豆、黄豆油、黄豆粉。（28.6%）

· 能源：轻原油、热燃油。（9.5%）

· 贵金属：黄金、白金、白银。

· 基本金属 ：铜。

· 软性商品：糖、可可豆、咖啡、棉花、冻橘汁。

· 牲畜类：活牛、活猪、猪腩。

· 其它：木材。

由以上的组成结构看来，最重要的三种商品类别是谷物、金属和能源。就crb指数的驱动力量来说，cbot（芝加哥期货交易所）的谷物市场影响最大；石油为工业发展的重要原料，也是重要的国际商品，其价格走向常会牵动其它物价的波动，且常被视为通膨的领先指标之一，因此对它不可轻忽；黄金价格对通货膨胀的敏感度高，而铜与银的需求程度可显现出景气的荣衰，所以金属市场亦是观察的重点。总体来说，分析c rb期货物价指数时应同时观察21种成份商品，但重点尤应放在谷物、能源和金属上。

crb现货物价指数的成份商品是由23种现货所构成，依类别可区分如下：

· 金属：废铜、废钢、锡、铅、锌。

· 谷物：小麦（堪萨斯）、小麦（明尼亚伯里斯）、玉米、黄豆油。

· 软性商品：糖、可可豆、棉花。

· 其他：粗麻、橡胶、松脂、羊毛、印花布、皮革、小公牛、活猪、猪油、牛油、奶油。

由以上的成份商品看来，crb期货物价指数和crb现货物价指数结构有很大的不同，crb现货物价指数较着重于工业物料，约占56%左右，而c rb期货物价指数的工业物料只占约38%，其余为食用物料，由此可见crb期货物价指数较重视食用物料。

尽管crb期货物价指数与crb现货物价指数在成份上有一些差异，两者在走势上偶尔亦有些不同，但大体上都会呈现相同方向的趋势 (见图一) ，因此，当我们在研究crb期货物价指数时，亦须参考其它价格指数，以便发觉可能的变化与讯息，确认crb期货物价指数的走势。

crb期货分类指数

先前曾提及在分析crb期货物价指数时，尤应将重点放在谷物、金属和能源上，美国商品研究局除了汇编crb期货物价指数外，另有公布c rb期货分类指数，共分为七大类：

· 谷物：小麦、燕麦、玉米、黄豆粉。

· 金属：黄金、白金、白银。

· 能源：轻原油、热燃油、无铅汽油。

· 工业：铜、白金、白银、原油、木材、棉花。

· 进口：糖、咖啡、可可豆。

· 肉类：活牛、活猪、猪腩。

· 油籽：亚麻仁、油菜籽、黄豆。

以上除了亚麻仁、油菜籽和无铅汽油外，其余皆包含在crb期货物价指数中，依照个别分类价格指数的走势，我们可了解其分别对于c rb期货物价指数的影响程度，进而对它的走势作出适当的解释与确认。

crb指数与美国货币政策