种估价模型，分别

分析出一个主要的优点与缺点。

b. 分析菲利普·莫利斯公司股票在1 9 9 1年1 2月3 1日是低估了还是高估了，利用上

题结果与所给出的数据分析以得出结论(过去1 0年，标准普尔5 0 0股票指数对菲利普·

莫利斯的市盈率和价格账面值比率平均分别为0 . 8 0和1 . 6 1 )。

17. dg公司发放每股1美元的红利，预计今后三年公司红利每年增长2 5%，然后增

长率下降到5%。投资者认为合适的市场资本化率为2 0%。

a. 投资者估计该股票的内在价值为多少？

b. 如果该股票的市场价格等于它的内在价值，它的期望红利为多少？

c. 投资者预计一年后它的价格为多少？它所隐含的资本利得是否与投资者估计的

红利的市场资本化率相符？

18. 目前g g公司没有发放现金红利，并且在今后四年中也不打算发放。它最近的

每股收益为5美元，并被全部用于再投资。今后四年公司的股权收益率预计为每年2 0%，

同时收益被全部用于投资。从第五年开始，新投资的股权收益率预计每年下降1 5%，

g g公司的市场资本化率为每年1 5%。

a. 投资者估计g g公司股票的内在价值为多少？

b. 假设现在它们的市场价格等于内在价值，投资者预计明年它的价格会如何？

19. mm公司去年在交纳利息与税金之前的营运现金流为2 0 0万美元，并预计今后每

年增长5%。为了实现这一增长，公司每年要投入税前现金流的2 0%，税率为3 4%。去年

的折旧为2 0万美元，并将与营运现金流保持同样的增长率。无杠杆现金流的合理资本化

率为每年1 2%，公司现有债务为4 0 0万美元，请使用现金流方法估算公司的股东股权。

20. cpi 公司今年将支付每股1美元的现金红利，它的期望红利增长率为每年4%，

现在它的市场价格为每股2 0美元。

a. 假设固定增长的红利贴现模型成立，请计算c p i公司实际的市场资本化率。

b. 如果每年预计的通货膨胀率为6%，则名义资本化率、名义红利收益率与名义红

利增长率分别为多少？

21. 下面的问题摘自过去的c fa 考试：

a. 如果红利增长率_ _ _ _ _ _ _ _，运用固定增长的红利贴现模型就无法获得股票的价值。

i. 高于它的历史平均水平。

ii. 高于市场资本化率。

第五部分证券分析

476

下载

iii. 低于它的历史平均水平。

i v. 低于市场资本化率。

b. 从理论上来说，一家公司要想使股票价值最大化，如果它相信_ _ _ _ _ _ _ _，就应

该把它的所有收益用来发放红利。

i. 投资者不在乎他们得到的回报的形式。

ii. 公司未来的增长率将低于它们的历史平均水平。

iii. 公司仍有现金流入。

i v. 公司未来的股权收益率将低于它的资本化率。

c. 根据固定增长的红利贴现模型，公司资本化率的降低将导致股票内在价值：

i. 降低

ii. 升高

iii. 不变

i v. 或升或降，取决于其他的因素。

d. 投资者打算买一只普通股并持有一年，在年末投资者预期得到的红利为1 . 5 0美

元，预期股票那时可以2 6美元的价格售出。如果投资者想得到1 5%的回报率，现在投

资者愿意支付的最高价格为：

i. 22.61美元

ii. 23.91美元

iii. 24.50美元

iv .27.50美元

e. 在红利贴现模型中，不影响贴现率k的因素是：

i. 真实无风险回报率。

ii. 股票风险溢价。

iii. 资产回报率。

i v. 预期通胀率。

f. 如果一家公司的股权收益率为1 5%，留存比率为4 0%，则它的收益和红利的持

续增长率为：

i. 6 %

ii. 9 %

iii. 15%

i v. 40%

g .某只股票预计一年后发放红利1 . 0 0美元，并且以后每年增长5%。在红利贴现模

型中，该股票现在的价格应为1 0美元。根据单阶段固定增长红利贴现模型，如果股东

要求的回报率为1 5%，则两年后股票的价值为：

i. 11 . 0 3 美元

ii. 12.10美元

iii. 13.23美元

i v. 14.40 美元

h. 在以每股2 5美元的价格卖出普通股之后，某公司共有股票5 0 0万股，售后公司

的资产负债表如下：

(单位：百万美元)

资产负债和股东权益

流动资产2 0 流动负债1 2

厂房与设备净值4 2 长期负债5

总计6 2 普通股4 5

总计6 2

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第18章资本估价模型

477

每股的账面净值为：

i. 5.63美元

ii. 7.75美元

iii. 9.00美元

i v. 12.40 美元

i. 某股票在今后三年中不打算发放红利，三年后，预计红利为每股2 . 0 0美元，红

利支付率为4 0%，股权收益率为1 5%，如果预期收益率为1 2%，目前，该股票的价值最

接近于：

i. 27美元

ii. 33美元

iii. 53美元

i v. 67 美元

j. 某公司最新的年报中公布：

(单位：万美元)

净利润1 0 0

总资产1 000

股东股权5 0 0

红利支付率(%) 4 0%

根据持续增长模型，公司未来收益增长率最可能是：

i. 4 %

ii. 6 %

iii. 8%

i v. 12 %

k. 固定增长的红利贴现模型最适于估计哪种公司的股票价值？

i. 近几年内不会发放红利的新公司。

ii. 快速增长的公司。

iii. 中速增长的公司。

i v. 有着雄厚资产但未盈利的公司。

l. 某只股票股东要求的回报率是1 5%，固定增长率为1 0%，红利支付率为4 5%，则

该股票的价格-盈利比率为：

i. 3

ii. 4.5

iii. 9

i v. 11

概念检验问题答案

1. a. 红利分配率＝2 . 1 5美元/ 5 0美元＝4 . 3%

资本收益率＝( 5 9 . 7 7-5 0 ) / 5 0＝1 9 . 5 4%

总回报率＝4 . 3%+ 1 9 . 5 4%＝2 3 . 8 4%

b. k＝6%+ 1 . 1 5x( 1 4% -6%)＝1 5 . 2%

c. v0 ＝( 2 . 1 5美元＋5 9 . 7 7美元) / 1 . 1 5 2＝5 3 . 7 5美元。超过了市场价格，应该买入。

2. a. d1/ (k-g)＝2 . 1 5美元/ ( 0 . 1 5 2-0 . 11 2 )＝5 3 . 7 5美元

b. p1 ＝p0( 1＋g)＝5 3 . 7 5美元x1 . 11 2＝5 9 . 7 7美元

c. 期望资本利得等于5 9 . 7 7美元-5 3 . 7 5美元＝6 . 0 2美元，收益率为11 . 2%，红利分

配率为d1/p0 ＝2 . 1 5 / 5 3 . 7 5＝4%。持有回报率为4%＋11 . 2%＝1 5 . 2%

3. g＝r o exb＝2 0%x0 . 6 0＝1 2%

d1 ＝0 . 4xe1 ＝0 . 4x5美元＝2美元

p0 ＝2 / ( 0 . 1 2 5-0 . 1 2 )＝4 0 0

p v g o＝p0 -e1/k＝4 0 0-5 / 0 . 1 2 5＝3 6 0。p v g o代表了公司总价值的绝大部分，这

第五部分证券分析

478

下载

是因为假定的红利增长率为1 2%，几乎等于贴现率1 2 . 5%。红利增长率能无限接近贴现

率这一假定代表了对于该公司长期发展过于乐观的看法(也许是不现实的)。

4. 考虑到目前管理者的红利政策，红利增长率为g＝r o exb＝1 0%x0 . 6＝6%，

股票价格应为：

p0 ＝2美元/ ( 0 . 1 5-0 . 0 6 )＝2 2 . 2 2美元，则p v g o＝每股价格-每股无增长的价格＝

2 2 . 2 2美元-e1/k＝2 2 . 2 2美元-5美元/ 0 . 1 5＝-11 . 11 美元。p v g o是负的，这是因为公司

项目的净现值为负：这些资产的回报率低于机会成本。这样一个公司将面临着被收购

的危险，因为别的公司可以以每股2 2 . 2 2美元的价格购买它，并通过改变它的投资政策

来提高它的股票价格。例如，如果新的管理者简单地把所有的收益都用来发放红利，

则公司的股票价格就会上升到无增长价格：e1 /k＝5美元/ 0 . 1 5＝3 3 . 3 3美元。

0.54 0.64 0.74 0.85 + p

2001

5. v1 9 9 7 ＝

1.144

+

(1.144)2 +

(1.144)3 +

(1.144)4

现在用红利贴现模型来计算2001年的价格。增长率g＝roexb＝16%x0.85＝13.6%

p2 0 0 1 ＝[ 0 . 8 5x( 1＋g) ] / (k-g)＝( 0 . 8 5x1 . 1 3 6 ) / ( 0 . 1 4 4-0 . 1 3 6 )＝1 2 0 . 7 0（美元）

因此，v1 9 9 7 ＝7 2 . 4 2美元。

6. a.roe＝1 2%

b＝0 . 5 0美元/ 2 . 0 0美元＝0 . 2 5

g＝r o exb＝1 2%x0 . 2 5＝3%

p0 ＝d1/ (k-g)＝1 . 5 0美元/ ( 0 . 1 0-0 . 0 3 )＝2 1 . 4 3美元

p0/e1 ＝2 1 . 4 3美元/ 2 . 0 0美元＝1 0 . 7 1

b .如果b＝0 . 4，那么0 . 4x2美元＝0 . 8美元将被重新投入公司，剩下的1 . 2 0美元将

以红利的形式发放。

g＝1 2%x0 . 4＝4 . 8%

p0 ＝d1/ (k-g)＝1 . 2 0美元/ ( 0 . 1 0-0 . 0 4 8 )＝2 3 . 0 8美元

p0/e1 ＝2 3 . 0 8美元/ 2 . 0 0美元＝11 . 5 4 。

7. a. p0 ＝[ ( 1-b)e1] / (k-g)＝0 . 6x1美元/ ( 0 . 1 0-0 . 0 4 )＝1 0美元

d1* (1－b)e1* (1－0.4)x1美元

b.

p0

＝

p0

＝

10美元

＝0 . 0 6或6%（每年）。增长率＝g*＝b*x

r o e * 4%(每年)。

c. i. g＝1 . 0 4x1 . 0 6-1＝0 . 1 0 2 4或1 0 . 2 4%

ii. d1/p0 ＝

d1*(1p0

＋i)

＝0 . 0 6x1 . 0 6＝0.636 或6 . 3 6%

iii. roe＝1 6 . 6%

i v. b＝g/ r o e＝0 . 1 0 2 4 / 0 . 1 6 6＝0 . 6 1 6 9

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第1 9 章

财务报表分析

在前一章，我们探讨了证券估价的技巧，这些技巧

将公司的红利和收入预期作为投入。尽管估价分析家们

对经济收入流颇感兴趣，但只有财务会计的数据资料最

容易搞到手。那么，对于那些能够帮助我们估算一家公

司普通股内在价值的会计资料，我们能从中了解到一些

什么呢？在本章中，我们将讲述投资者如何利用财务资

料来进行股票估价分析。让我们先来回顾一下基本的数

据来源—损益表、资产负债表和现金流量表，接着再

讨论一下经济收入与会计收入的差别。虽然对于估价运

作来说，经济收入更重要，但是我们检验的证据表明，

无论会计数据有什么样的缺点，它们对于评估一家公司

的经济前景都是非常有用的。我们会说明分析家们如何

以一种系统的方法，