很奢侈

的人，但他在退休后的支出已大大超过了其税后收入。结果他的非基金的经济来源不

断减少，现在已只有10 000美元了。格林从私人养老金计划中并不能获得退休收入，

但他每月可获得1 000美元的应税政府福利补贴，他的边际税率为4 0%。格林住在一间

租来的公寓里，花费巨资旅游，并不断送现金给他的女儿与外孙，而且他还想将价值

至少为1 000 000美元的房产留给女儿与外孙。

格林意识到要继续维持其现有的生活方式，他需要更多的收入，他也确信他的

资产可以产生足够支付他现在每年80 000美元支出需求的税后现金流，而这一支出

水平是他不愿削减的。他不知道该怎样处理，于是向具有注册金融师资格的你咨

询。

a. 你的首要任务是重新审查格林的投资政策报告。

目标：

我要求有最大的收益，要能满足我的支出需求，因此我的收益要求大约为总投资

的1 0%。

我希望风险较小，尽可能减少大额的损失，并保证我的资产的价值，以便最终供

我的女儿与外孙享有。

限制条件：

由于我的支出需要平均为每年80 000美元，现在只有10 000美元的现金了，我很

可能不得不出售一些东西。

我的健康状况良好，而不可撤消的健康保险将会负担我未来所有的医药费用。

i. 根据格林的情况，指出在他的投资政策报告中没有得到足够的重视的四个重要

的限制条件。

ii. 根据你对他的情况的分析和以上所介绍的情况，求出满足格林目标的适当的收

益与风险并说明理由。

696 第七部分资产组合管理的应用

下载

b. 格林要求你重新审核分散化全球基金的既定的资产配置。他怀疑如果按6 0：3 0：

1 0的比例配置股票、债券和现金比现在的4 0∶4 0∶2 0的比例更好。格林也怀疑这一基

金作为他的初始投资资产是否合适。为解答他的顾虑，你决定根据上述事实和协会提

供的表2 6 - 5、2 6 - 6中的数据作一情况预测分析。

在逐渐减少债券和增加股权的情况下，美、欧、远东的主要贸易国经历了很长一

段时间的经济缓慢增长期，同时他们减少了原来的债务，这种情况的概率为0 . 5；而其

他两种情况即“负通胀”与“通胀”的概率均为0 . 2 5。表2 6 - 5所示资产类别反映了协

会在管理其分散化全球基金中所用的分散化策略。

表26-5 协会分散化全球基金现行资产配置

总资产的百分比（％）

资产类别美国欧洲远东其他总计

股票1 5 1 0 1 2 3 4 0

债券2 0 1 2 8 0 4 0

现金等价物1 0 5 5 0 2 0

总计4 5 2 7 2 5 3 1 0 0

表26-6 1996~1999年经济情况分析的预计收益率

(所有数据的加权反映了表2 6 - 5所示的地理混合情况)

情况分析

项目

减少债券，增加股权（％）负通胀（％）通胀（％）

真实经济增长2 . 5 1 . 0 3 . 0

通胀率3 . 0 1 . 0 6 . 0

名义总收益

股票8 . 2 5 -8 . 0 0 4 . 0 0

债券6 . 2 5 7 . 5 0 2 . 0 0

现金等价物4 . 5 0 2 . 5 0 6 . 5 0

真实总收益

股票5 . 2 5 -9 . 0 0 -2 . 0 0

债券3 . 2 5 6 . 5 0 -4 . 0 0

现金流1 . 5 0 1 . 5 0 0 . 5 0

i. 分别根据现有的4 0∶4 0∶2 0的资产配置比例以及6 0∶3 0∶1 0的配置比例，按照

表2 6 - 6给出的三种情况，计算预期总收益。

ii. 试分析表2 6 - 5所示的基金4 0∶4 0∶2 0的配置比例以及6 0∶3 0∶1 0的比例，说出

你的选择并说明理由。为了证明你的答案，使用表2 6 - 5、表2 6 - 6中的数据、对i的答案

以及有关情况预测分析的知识。

iii. 根据基金作为格林主要投资资产的适宜性，考虑并说明与格林的需要和目标

直接相关的特性。

c. 继续你与格林的商讨，你向他解释说表2 6 - 7中所示的过去的收益与风险溢价一

度用于各种类型的金融资产的未来收益的估计中。尽管这些历史数据在预测收益方面

很有用，大多数使用者都知道，历史资料用于预测未来并不是完善的工具，因此他们

意识到如果要使这些历史数据用于预测，就必须先作调整。

如表2 6 - 7所示，过去的国库券真实利率为0 . 5%/年，而长期国债相对短期国库券的

期限溢价为0 . 8%。指出两项数据在用来预测未来真实利率和长期国债期限溢价前应作

的调整，并说明理由。

下载

第26章资产组合的管理过程

697

表26-7 美国1 9 2 6 ~ 1 9 9 4年度收益率与风险溢价的历史数据(%)

通胀率3 . 0

国库券真实利率0 . 5

长期国债相对短期国库券的期限溢价0 . 8

长期公司债券相对长期国债的违约风险溢价0 . 6

股票相对长期国债的风险溢价5 . 6

国库券收益率3 . 5

长期公司债券收益4 . 9

大盘股票收益9 . 9

d. 你意识到即便是调整后的过去经济及资本市场的资料，用来估计未来收益也

有一定的局限性。不考虑你对c的回答，指出在预测未来收益时应考虑的三个重要条

件。

8. 苏珊（s u s a n）是r i公司的总裁，r i公司是一家美国公司，它的销售全部都在

国内，该公司的股票在纽约证券交易所上市。下面是有关它的现状的其他资料。

苏珊是一位5 8岁的独身者，她没有直系亲属，没有债务，也没有自有住宅。苏珊

的健康状况良好，并且有i r公司持续支付她的在6 5岁退休后可获得的健康保险。

她每年的薪水为500 000美元(考虑通胀因素)，足够她维持现有的生活水平，但没

有剩余可以储蓄。

她早年有2 000 000美元的短期存款。

i r公司通过“慷慨股票奖金”计划来激励其重要的员工，但不提供养老金计划和

股利。

苏珊参与这项激励计划使得她所持有的i r公司股票的价值达10 000 000 美元(现

值)。因为股票是免税的，但在出售时要支付的税率为3 5%(对全部收入)，所以苏珊的

股票预计至少会持有到她退休时为止。

她的当前支出水平和4%的通货膨胀率到她退休后预计仍保持不变。

苏珊的薪水、投资收入和实现的资本利得所面临的税率为3 5%。

假设她的复合税率永远都保持在这一水平。

苏珊的特性是对任何事情都耐心、细致与谨慎。她认为用自己的储蓄进行有价证

券的投资在任何1 2个月内的名义跌幅不会超过1 0%时，每年税后有3%的回报率是完全

可接受的。为了获得专业性的帮助，她接触了两个投资顾问公司—“h h顾问公司”

和“海岸顾问公司”，以获得如何用她的既有储蓄资产进行投资组合配置的建议以及

一般性投资的建议。

根据所提供的资料为苏珊提供一个投资政策报告，并说明理由。要求精确而完整

地陈述目标和限制条件(在本题中不要求提供资产配置的具体方案)。

b. “海岸”公司已经在表2 6 - 8中为苏珊的2 000 000美元的储蓄资产提供了一个资

产配置方案。假定只对苏珊个人征收该方案的当前收益(包括投资收入和已经实现的资

本利得)应缴纳的税款，市政债券收入则完全免税。

评价这个方案，在你的回答中，要根据你在a投资方案报告中的观点指出“海岸”

公司方案的三个缺点。

c. “h h”公司为客户提供了五种可供选择的资产配置方案，见表2 6 - 9。根据表和

a中的投资方案报告回答下列问题：

i. 找出满足或超过苏珊提出的收益目标的资产配置方案。

ii. 试找出表2 6 - 9中三个符合苏珊所能容忍的风险标准的资产配置方案。假定置信

区间为9 5%，以两个标准差确定这一区间估计。

下载

698 第七部分资产组合管理的应用

表26-8 “海岸”公司的资产配置方案

资产分类建议配置(%) 当前收益(%) 预计总收益(%)

现金等价物1 5 . 0 4 . 5 4 . 5

公司债券1 0 . 0 7 . 5 7 . 5

市政债券1 0 . 0 5 . 5 5 . 5

大盘美国股票0 . 0 3 . 5 11 . 0

小盘美国股票0 . 0 2 . 5 1 3 . 0

国际性股票( e a f e ) 3 5 . 0 2 . 0 1 3 . 5

房地产投资信托( r e i t ) 2 5 . 0 9 . 0 1 2 . 0

风险资本5 . 0 0 . 0 2 0 . 0

合计1 0 0 . 0 4 . 9 1 0 . 7

预期通胀率( c p i ) 4 . 0

表26-9 “h h公司”提供的备选资产配置方案

资产类别预计期望配置配置配置配置配置

总收益(%) 标准差(%) a (％) b (％) c (％) d (％) e (％)

现金等价物4 . 52 . 5 1 0 2 0 2 5 5 1 0

公司债券6 . 011 . 0 02 5 0 0 0

市政债券7 . 21 0 . 8 4 0 0 3 0 0 3 0

大盘股票1 3 . 0 1 7 . 0 2 0 1 5 3 5 2 5 5

小盘股票1 5 . 02 1 . 0 1 0 1 0 0 1 5 5

国际性股票( e a f e ) 1 5 . 0 2 1 . 0 1 0 1 0 0 1 5 1 0

房地产投资信托( r e i t ) 1 0 . 0 1 5 . 0 1 0 1 0 1 0 2 5 3 5

风险资本2 6 . 06 4 . 0 0 1 0 0 1 5 5

合计1 0 0 1 0 0 1 0 0 1 0 0 1 0 0

数据总结

配置配置配置配置配置

abc de

预计总收益(%) 9 . 9 11 . 0 8 . 8 1 4 . 4 1 0 . 3

预期税后总收益(%) 7 . 4 7 . 2 6 . 5 9 . 4 7 . 4

期望标准差(%) 9 . 4 1 2 . 4 8 . 5 1 8 . 1 1 0 . 1

夏普测度0 . 5 7 4 0 . 5 2 4 0 . 5 0 6 — 0 . 5 7 4

d. 假定无风险利率为4 . 5%。

i. 计算方案d的夏普测度。

ii. 根据夏普测度确定表2 6 - 9中最优风险调整收益的两个资产配置方案。

e. 指出表2 6 - 9中你认为对苏珊的储蓄资产最优的资产配置方案，说明理由。

9. 约翰·富兰克林在自己的资产投资上小有经验，最近丧偶。在丧事和财产处置

完毕之后，富兰克林先生得到了一家业绩不错的私营制造公司的控股权，以前富兰克

林太太在这里非常活跃。他还得到了一所刚刚竣工的仓库、一处家庭房产和属于自己

的股票与债券。他已经决定保留仓库作为多样化投资的一部分，卖掉私营公司的股份，

然后将其一半的收入捐赠给一个医学研究基金以纪念死去的妻子，赠予将在三个月之

后进行。现在要求你帮助他评估、计划和构建一个合适的资产组合。

富兰克林先生已经把你介绍给了这个即将在三个月后接受他4 500 万美元捐赠的医

学研究基金的财务委员会。这笔不小的捐助将极大地扩充该基金的规模(从1 000万美

元到5 500万美元)，并给研究人员带来好处。这个基金原来的支出计划是花掉每年的

净投资收益。由于他们的投资策略非常保守，他们的资产组合中几乎完全是固定收益

下载

第26章资产组合的管理过程

699

型资产。财务委员会已经意识到这种行为会使基金所拥有资产的实际价值和实际上的

潜在收益由于通货膨