问题。早在2005年初上证综指到达1300点位的时候，就已经有胆怯的资金退场，认为大盘已经涨到顶部。到了1900点时，市场出现了更多的兑现资金。当大盘被疯狂地推升到2700点位时，时间已是2007年1月初。到1月底，大盘已上攻到3000点附近。2月16日是2007年春节长假前的最后一个交易日，股市延续强势惯性，终于突破3000点高位，虽然在3000点位立足的时间不长，但市场突破3000点位的冲动欲强烈。2月26日，是中国农历新年后的第一天开市，上证综合指数又以3018.18点跳空高开，并在汽车、医药、航空等热点板块带动下一度冲高至3036.35点，从而再次创下了本轮行情的历史新高。我们之所以不厌其烦地描述一次次的新高被攻克，是为了表明我们"言顶不是顶"的观点。

"言顶不是顶，是头也非头"。虽然走笔至此，a股已处在了深幅大调整阶段，但我们仍然坚信这个"是顶不是顶"的观点。我在我的搜狐博客以及其他的文章中指出，中国股市远还没到言顶的时候。未来，一个个高点将被不断刷新，也将一次次证明高点不是终点，而是多头市场的一种必然反应。我们坚信中国股市正处于"黄金五年"，现在，股市的大繁荣才刚刚拉开帷幕。在历史性大繁荣面前，判断失误以至裹足不前，只会丧失历史性的大机遇！

在这一跨度五年的超级长牛市过程中，牛市的前进脚步不会一帆风顺，螺旋式上升、波浪式前进将成为必然趋势，反复的短线调整将始终相伴存在，难以规避。有时受国内外社会、经济或政治形势的影响甚至还会有剧烈的震荡。但"青山遮不住，毕竟东流去"，市场长期向好的趋势不会改变。股指每一次出现回调导致的蓝筹股阶段性调整，都将是投资者逢低吸纳的大好时机，调整也将为相对充裕的国内外资本源源不断地进场提供了不可多得的阶段性低点。

我坚定不移地维持我在《大拐点：站在中国大牛市的起点上》（程超泽著，上海东方出版中心，2004年）和《大财五年：抓住你一生中最好的投资机会》（程超泽著，北京大学出版社，2007年）两本书中的判断和观点。在我的《大拐点：站在中国大牛市的起点上》的一书中，我就已向长线投资人发出了最强烈的买入信号，因为我们看到，所有中国股市最基本的发展趋势、周期和技术数据，都在暗示这一重要信号。即使因为投资人对人口统计学的趋势不甚了解而可能影响到投资判断的话，那么，他们仅仅按照股市五年周期的理论也应该在2004年和2005年开始逐步进行战略建仓。在那本书中，我的基本观点是，在2006年开始的五年里，中国股市将有一次超级长牛市期，可能比上世纪90年代的任何一次股市牛市都更长、更强劲。

及至2005年年底和2006年年初，我已越来越不厌其烦地向人们阐述着我的上述观点。就是这篇1首次发表在我的博克和《悉尼时报》上的文章里，我对此作了进一步的分析，后来这篇文章被中金网的"中金论坛"、人民网的"大国论坛"、搜狐"财经论坛"等多家权威论坛竞相转载。其后几乎整个一年，我都在为系统地描述中国股市的未来情景鼓与呼。我在我的《大财五年：抓住你一生中最好的投资机会》的一书中，是这样描述中国股市长牛市的：

我们现在正处在中国历史上（甚至是世界历史上）经济增长和进步最快的一个五年。它的基础是由一些很简单的人口与经济统计学趋势所决定的，主要是由两个"人口红利"--新增劳动力人口和人口老龄化趋势--引起的。同时，中国新农村运动将引发世界上最大的一次城镇化进程，农村劳动力向非农业转移，中部地区的崛起，2008年北京奥运会，2010年上海世博会，以及2006～2010年由庞大人口消费及其引发的高生产效率等，都将使中国迎来世界历史上时间最长的一次经济景气周期。我们现在看到的技术革命是自电力、汽车和电话发明以来最重大的一次，它是一次由芯片引发的信息革命，这也许是自人类15世纪后期印刷术发明以后最为重大的一次全球性变革，它在未来五年的发展水平还远没有达到其应有的发展高度。纵观当今世界上重大新技术的出现，无一不和中国庞大的人口生命周期相耦合，和中国产业改造相耦合，和中国"十一五"规划相耦合。鉴此，我们相信，在未来五年里，人们将在中国看到世界历史上最大的一次股市超级长牛市过程。当然，在五年后，我们也免不了亲眼目睹由于投资者贪婪、疯狂而非理性投资从而刺破股市泡沫而可能引发的最大一次金融危机。

对于未来五年的中国股市长牛市，我们的判断假设是：（1）没有战争或重大自然灾害；（2）没有全球性经济或金融危机；（3）中国股市的上涨是建立在证券制度建设有序推进的基础之上，投资人也是理性的。在此假设的基础上，如果我们充分了解了上述的经济趋势和周期规律，我们就能为行将到来的中国超级长牛市和随后的股市崩盘做好充分的思想、心理和物质准备。我们从现在起就要抓住买入股票的最佳机会，以迎接中国股市最长时间的一次大牛市。

第5节：人民币升值的长期预期

从2007年中期开始，中国政府于2006年正式倡导的建设社会主义新农村运动经过一年有余的落实和实施，其效应开始逐渐显现，这种效应将随着时间的推移而日益明显，中国经济将再一次表现出强劲的增长势头。我们预计，从2007年年中开始，中国经济和股市都将表现出强劲的上升势头，这主要是由于中国新农村运动、城市化进程加速以及中部崛起等因素拉动中国重化工业快速发展和基本建设强烈复苏使然。

同时，随着中国房地产热的不断降温，会有越来越多的投资人将原来囤积在房地产市场的巨额资金抽出来，投放到股市中去。2006年12月10日，央行发布《2006年金融稳定报告》，对国内金融业现状及货币政策的执行情况进行阐述，并首次对房价下跌可能引发的金融风险作出预警。正因为如此，我们有理由相信，此次央行发布的预警信号，表明楼价已处于高位状态，预示着政府对房地产的宏观调控将更加严厉，楼市将出现拐点向下的大趋势。同时，越来越多的国际游资也因为人民币的加速升值而从各种渠道蜂拥进入中国资本市场。本来已大幅攀升的中国股市，因为源源不断的国内外增量资金的介入而被推向一个更高的高度。我们预期，上证综合指数将在2007年下半年创下历史新高，表明中国股市进入了一个崭新的发展里程碑。

从2007年底到2008年，是中国股市借奥运会题材发挥的又一次重要上涨期。这是一次中国超级长牛市阶段中的中继高潮。越来越多早年踏空或因为吃了21世纪初那几年熊市亏而一直以熊市思维看待中国股市的人，终于再也按捺不住一再踏空的焦虑心情，蜂拥杀入市场，给这个中继股市增加了再次推升的巨大动力。由"奥运热"引发的"中国热"将惯性滑行到2010年。在这期间，越来越多的国际游资通过热播的奥运会实况，以及互联网等信息渠道，惊异地发现"中国新大陆"，从而推动更强一波的"中国旅游热"。

2010年，又逢上海世博会的召开，真是好戏连台！

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2005年7月21日，中国央行正式宣布人民币汇率机制改革。其后一年多，人民币一直保持小幅升值趋势，至2006年12月底，人民币兑美元汇率1﹕7.723，近一年半涨幅达到5%。

一般估计，中国经济的长期快速增长决定了人民币升值的时间和空间。与以往日本、德国历史上有过的本币升值情况相比，当前中国经济的增长速度和国际收支顺差有过之而无不及，因此，人民币升值的空间将和日本、德国的相似，甚至更大，升值的时间也会更长，保守估计大概也要10年左右的时间。吸取日元快速升值产生泡沫经济的教训，再考虑到人民币升值对中国经济增长、就业的不利影响，人民币升值的过程必然是先慢后快。在前五年的缓慢升值期内，预计人民币每年升值4%～5%左右，五年总的升值幅度为20%～30%。随着国内外条件的进一步具备，人民币也将进入加速升值期，保守估计大概也是一个5年时期，升值幅度在50%以上1。其实，即便人民币不升值，国内外市场对人民币升值的预期也将一直存在。而只要人民币升值预期一直存在，且不断被强化而不是减弱，热钱押注人民币升值的趋势就一直不会改变，而且势将愈演愈烈。

对股市而言，本币升值预期主要带来四个方面的益处：吸引国际资本流入，获得以本币计值资产升值的收益；在实行外汇管制制度下，本币升值将导致外币资产转换为本币资产的趋势，有助于改善股市资金的供求关系；为了抑制太多的投机资金进入国内，央行将有意维持一定幅度的本外币利差，倾向于保持低利率，为股市发展提供较为宽松的金融环境；国际游资具有较强投机性，其主要的投资目标就在于容易变现、流动性高的证券市场上。

当年日元升值早期，也只有少量国际资本进入日本。1979年，国外净购入日本股票仅为1.92亿美元，但到1980年猛增到61.5亿美元。1986年日本东京证券交易所股票市值已超过280万亿日元，交易额高达160万亿日元，仅次于纽约证券交易所。1987年4月，东京证券交易所股票市值猛增至26600亿美元，第一次超过纽约证券交易所26520亿美元市值。1985年12月，日经平均股价仅为13113日元，此后便一路狂奔，不断攀升，到1987年9月，已为26000日元，并于1989年12月29日达到历史最高点--38915日元。

第6节：人民币升值压力下的资本涌动

同样的历史在中国台湾地区也得到复制。1988年10月后，台湾"中央银行"受到压力，对台币采取了缓慢升值的政策。尽管如此，还是吸引了大批海外热钱汇入套利。受台币升值预期影响，台湾股市加权股价指数从1985年7月的600点开始逐渐上升到1986年9月的2505点，从此一发不可收拾，股指如脱缰的野马一路狂奔不止，在嗣后短短一年里（至1987年10月1日），指数便升至了令人叹为观止的4600点高位。就在那时，受全球股市突发风暴的冲击，台湾股市加权指数又一度回跌到2298点的低点，但在稍作整理后就又再度进入飙升轨道，并在1988年9月26日达到历史顶峰--8870点。

从日本、韩国和台湾地区经济腾飞的过程来看，由于地区出口的大幅增加，外向型经济的快速增长，必然伴随着本币的长期大幅升值。中国现在也正在经历这个阶段，人民币正步入中长期升值轨道，对美贸易顺差的大幅攀升是货币升值的外在导火线。近年来，由于中国经济增长迅速，出口势头非常迅猛，外资源源不断地流入，外汇储备一再创出新高，于是，人民币也持续保持强势，升值压力越来越大，人民币升值的大趋势已经形成，这一过程将持续几年甚至更长时间。

从海外股市的发展经历看，当某种货币存在升值预期时，汇率与股市存在这样一种关系，即预期本国货币升值以及实际的本币升值--热钱流入--股市上涨--吸引更多热钱流入--加大升值压力--汇率升值--热钱流出--股市大幅下挫。在热钱大量涌入后，股市自然会走出一轮波澜壮阔的大行情；但是当热钱从股市撤离，处于高位的股价将轰然倒下也将是不争的事实。这种股市大起大落的系统风险无疑不利于股市融资、资产配置、定价等功能的发挥，减弱其对经济发展的促进作用。而在中国，人民币升值趋势才刚刚开始，现在谈论热钱大规模的撤出话题还为时尚早。

人民币升值压力下的资本涌动

在人民币升值压力下，中国可能不得不陷入中金公司首席经济学家哈继铭所说的"容忍流动性泛滥"的境地1。"过度流动性"（excess liquidity）为活跃中国股市提供了必要条件。货币供应量的增长率除影响经济增长、通货膨胀之外，同样也影响股票价格。根据高盛公司steven einhonip的理论，过度流动性是指用小额定期存款调整后的m2货币供应量环比变化减去名义gdp的环比变化。如果货币供应量增长率超过gdp增长率，就意味着经济中存在着能用于购买证券的过量货币（流动性）。因此，正的过度流动性会导致更高的证券价格。

海通证券策略分析师汪盛则认为，强势的经济对应强势的货币，股票市场的上涨可能来自经济的强势引发的盈利增长和货币强势推动的估值水平上升这一双重推动力的结果。如果一个国家同时处于经济强势和货币强势的环境中，从动态看，其估值水