也伴随着巨大的不确定性。一个稳健的投资者一般会青睐于第一种玩法，而一个积极的投资者可能觉得第二种更有吸引力。

对于基金来说，它们应该选择哪种投资策略呢？没有固定的答案，也不能用事后的收益率去评价和反馈，因为事后的收益率是可以实实在在看到的，而投资期间面临的风险的大小是无法直观观察到的。不能笼统地说收益率高的基金其投资策略就是好的。所以在这里，对于不同类型股票的选择和偏好，我们只能将其概括为机构的不同投资风格，有的以稳健为首要任务，侧重的是基金净值的安全性，同时兼顾收益性；有的则以获利为最终追求，侧重的是收益性，而不太在乎短期内的净值波动。从广大基金投资者的角度来讲，其实这是件好事，因为正是有不同的投资风格的基金产品才会使我们的选择多样化，满足不同投资者的投资需求。毕竟进入到这个市场中的资金不全都是单纯为了获取高额回报的，以保险资金和一般投资者自己储蓄的养老基金为例，这类资金首先强调的就是低风险，其次才是有一定的回报或者高回报。在确定自己对风险和收益的搭配要求之后，选择符合要求的基金进行投资才是理性选择基金的方法。

长期投资与波段操作

对于长期投资与波段操作孰优孰劣的争论，最终往往回归到投资人能否战胜市场这一命题。我们不妨先假设投资人能够较为准确地判断出市场运行中的拐点，看看长期投资和波段操作在哪种情况下是最优的选择。

例2.2长期投资与波段操作

2005年上半年，小张和老李两名投资者同时入市，两人虽然都看好市场未来长期趋势，但在具体操作上，小张因为在证券公司工作，随时可以看盘和买卖股票，所以经常根据同事的建议换股操作，同事告诉他，这叫做波段，低位买入、高位卖出，股价回调后又可以低位买入，反复操作后可以在一只股票上来回多次赚钱。而老李因为在机关单位工作，不方便经常看股票行情和委托买卖，所以挑了两只股票一直捂着。

几个月下来，小张的投资虽然有赚有赔，但因为风险和仓位控制得比较好，账户里竟然有了50%的账面盈利；而老李的股票却出现了小幅的亏损。小张尝到了甜头，还时不时地劝老李要多动脑多动手，不能买完就当甩手掌柜。老李虽然觉得有道理，但实在是没法象小张那样方便的买卖股票，再加上已经被套，所以干脆就把炒股的事放到一边暂时不过问了。

股票型基金的投资风格与策略(4)

2005年下半年到2006年这一年多的时间里，小张依然不停地寻找热点，不停地低买高卖，每天上班看行情下班看资料，熬到很晚，正好赶上市场回暖，一年多下来，他的盈利翻了两倍，他操作过的十几只股票都给他带来了不菲的收益。他在了结了仓位之后再次找到老李设宴相庆，席间大谈选股和择时的方法，老李对小张十分佩服。小张忽然想起老李以前被套的股票，问他现在解套没有，老李一拍脑门，说自己早都忘了，就把自己当初买的两只股票和价格告诉了小张，小张细细一想，傻了，天哪，十倍了。

为什么小张的波段操作后来反而不如老李的捂股战术了呢？很简单，市场环境变了。在长期的实践中市场人士总结出这么一条规律——震荡市中波段操作，单边市中长期持有。小张和老李的例子就能很好的说明这一点。2005年上半年，市场还延续着震荡下调的走势，小张通过波段操作，设立止损位止盈位反复做差价，在震荡市中赚到了50%的收益，可以说投资效果是非常成功的；相比之下老李的股票随着大盘阶段性下跌，自然出现了一定的亏损。但是当市场反转之后，老李的股票虽然也出现过较大的调整，但一年多下来，涨多跌少，每次调整之后都迎来一次加速的上升，再加上期间的分红送股，股价上涨了近十倍；在这种市况下，小张的频繁买卖就显得多此一举了，不仅错过了好多后续的上攻行情，更是付出了不菲的手续费，虽然事后也有两倍的收益，但总体而言可谓事倍功半。

市场上有多种赚钱方式，从财富积累的角度来说，索罗斯赚到的财富也很惊人：从400万美元起家，到至今已超过百亿美元，一夜间拿走了泰国人1/5的财富；打败了英格兰银行；掀起了东南亚金融危机。他算是做对冲基金、做投机里面最厉害的了，但是跟巴菲特的距离还是很大。索罗斯一度很辉煌，被大家奉若神明，因为他理解了人性，知道人从恐惧到贪婪再到恐惧，每隔几年就是一个循环。这就是对价格的把握。价格往上涨，涨到不合理，是怎么发生发展的，他对这个过程有很透彻的认识。可即便如此，每隔几年他就有元气大伤的时候。大家印象最深的就是索罗斯成功阻击英镑，可是同样的方法在东南亚就以失败告终。所以“无论在世界哪个国家的市场，鲜有靠频繁买进卖出而长期获利的人”，以投机的方法是很难持续几十年复利成长的。

而巴菲特却不同。仅以巴菲特旗下的巴克夏公司来说，在1973年-1974年的经济衰退期间，它的股票价格从每股90美元跌至每股40美元。在1987年的股灾中，股票价格从每股大约4000美元跌至3000美元。在1990年-1991年的海湾战争期间，它再次遭到重创，股票价格从每股8900美元急剧跌至5500美元。在1998年-2000年期间，巴克夏公司宣布收购通用再保险公司(generalre)之后，它的股价也从1998年中期的每股大约80000美元跌至2000年初的40800美元。可以想见，在这些时候，巴菲特在股票投资方面所受的沉重打击和巨大精神压力。如果按照“波段操作原则”，巴菲特应该不知道止损离场多少次了，但如果真是那样我们也不会看到今天的“股神”。

对于基金为代表的机构投资者来说，虽然在基金契约里都标榜自己奉行长期价值投资的理念，但正如本讲开始部分叙述的那样，基金经理们大多偏爱积极的投资操作，从基金定期公布的季报中也能发现，基金的股票周转率有时远远超过散户。不过也有一种基金能够真正执行长期投资，那就是被动管理的指数基金，目前市场中较有代表性的是上证50etf和深证100etf指数基金。其实，牛市里指数基金有望成为最终赢家。2006年以来主动管理型基金的整体表现弱于指数基金就充分说明了这一点。

既然目前基金业的现状如此，那么按照我们总结出来的市场规律，牛市也即单边市里应该选择操作频率小的指数型基金；震荡市里才选择股票型基金。如果你还心存怀疑的话我们不妨来看看相关的数据资料。

股票型基金的投资风格与策略(5)

在2006年a股市场的持续上涨中，沪深300指数全年上涨120%，创造了a股10年来最大的牛市，但中小投资者的收益状况却并不理想。据有关调查显示，截至2006年12月9日，只有5%的被调查者跑赢大盘。与此形成鲜明对照的是，指数基金成为这轮行情的最大收益者。2006年指数基金平均净值增长率超过股票型基金近4%，超过半数的股票型基金并没有跑赢大盘，指数基金整体以业绩胜出。

类似的情况在国外市场也是比较普遍，指数基金是牛市的最大收益者，这一点在美国等西方市场也是不争的事实。在美国也只有少数投资者可以战胜指数，即使是作为专业机构投资者的共同基金，在过去5年也只有30%的基金跑赢市场。

据统计，在截至2005年12月31日以前的20年里，美国共同基金投资者的年平均收益水平只有3.9%，明显低于标准普尔500指数同期11.9%的平均年化收益率。正是依靠指数基金优良的业绩，再加上美国长期牛市带来的财富效应，指数基金的长期投资者在过去20年获得了丰厚的回报，指数基金也得到了广大投资者的广泛认同，成为美国共同基金市场的主要品种。

以美国标准普尔500指数过去20年年化回报率11.9%计算，假如一个美国投资者在20年前投资于一个标的是标准普尔500指数的指数基金(例如先锋500指数基金)，其财富增值将达到9.5倍，如果初期投资10万美元，20年后将积累到95万美元。

由于指数基金的收益率就是目标指数的增长率，其长期收益非常稳定，不会因基金经理的表现好坏而忽高忽低。尽管市场会不断经历牛市和熊市的转换，牛市赚钱而熊市亏钱，但长期投资将使指数基金的平均年化收益变的平滑稳定，指数的长期平均回报一直是比较稳定的。美国过去20年的平均回报是11.9%。正是由于指数基金的长期收益相对稳定，从而成为长期资金配置的首选，海外养老金一般也配置40%左右的资金作为核心资产配置。

另外，自从2005年末以来，中国股票市场发生了根本性变化，基金行业在快速发展的同时，竞争也日趋激烈。伴随着白热化的竞争，基金业出现了一些值得关注的现象，如在投资中片面追求业绩排名和短期收益进行短线操作、忽视流动性风险进行不当资产配置、脱离基金管理公司的管理能力盲目追求规模等。为此，中国证监会在2007年5月发布了《关于切实加强基金投资风险管理及有关问题的通知》，严禁基金公司进行投机操作。证监会在《通知》中表示，将加大监管力度，监控各公司的行为，对存在问题的公司坚决查处，决不姑息，并视情节轻重采取相应措施，追究相关人员的责任；对从业人员利用职务之便为自己及他人进行股票投资或提供股票投资信息、建议的，发现一起，查处一起，情节严重的依法给予市场禁入等行政处罚。涉嫌犯罪的依法移送司法机关追究刑事责任。关于基金在股票投资中存在的操作股价和类庄股运作的行为，我们将在第十一讲进行详细的论述。

专栏2.2证监会《关于切实加强基金投资风险管理及有关问题的通知》的要求

基金公司不得为了追求基金净值排名或短期收益，进行不合理的资产配置。同时应当高度重视基金投资的流动性风险，关注投资组合中单一证券与行业的集中度，对市场交易状况和投资者行为相关联的流动性风险要加强评估与监测，提高投资组合流动性压力测试的频率。

基金公司应严格股票备选库的分级、进入、剔除和维护等管理制度，严格按照股票选择标准、投资决策程序与授权制度以及交易执行流程等进行股票买卖和投资组合的构建。严格投资管理人员的投资管理权限，不得为追求短期业绩放弃投资理念、随意更改基金投资风格、买卖备选库之外的股票或者将不符合约定条件的股票加入备选库，严禁基金公司进行投机操作。

基金公司应加强对投资行为的合规监控，对异常交易进行重点监控，公平对待公司管理的各类资产，包括封闭式基金、开放式基金、社保基金、年金基金及其他受托资产，不得进行任何形式的不当关联交易、利益输送。

股票型基金的投资风格与策略(6)

股票型基金的投资组合管理

投资组合管理是指投资管理人按照资产选择理论与投资组合理论对资产进行多元化管理，以实现分散风险、提高效率的投资目的。从大的方面来看，目前的股票型基金包括主动型和被动型两种管理方法。

主动型投资组合管理具体来说，需要考虑以下几个方面的问题：第一，进行证券品种的选择，即进行微观预测，也就是进行证券投资分析，主要是预测证券的价格走势以及波动情况。

第二，进行投资时机的选择，即宏观预测，预测和比较各种不同类型的证券的价格走势和波动情况。例如，预测普通股相对于公司债券等固定收益证券的价格波动。

第三，多元化，即依据一定的现实条件，组建一个风险最小的资产组合。

在西方，虽然说被动型投资渐成潮流，主动型投资依然以其高风险、高回报吸引投资者。例如在美国，每年约有10亿美元源源流入主动型管理基金。一般来讲，采取主动型投资的投资管理人相信市场并非完全有效。他们主要采取两种策略进行投资：第一，寻找最佳入市时机；第二，发掘迷失价格证券。这两种投资方式都基于投资管理人必须具备非凡的本领，要么能够准确预见宏观经济的运行周期，要么能够发掘出价值被低估的股票。

采用被动型投资策略的投资者，相信市场是有效的，所以，他们认为任何企图预测个股走势的行为都是徒劳的，所有股票都在它的内在价值附近交易。因此，持有整个市场的组合作为投资组合，才是最佳投资策略。在市场有效性下，只有大盘的总体回报才是投资者可获取的最大的回报。被动型投资原则上奉行“买并持有”投资策略，并不像主动型投资那样频繁交易，而且由于跟踪预定指数不需投