有人总是对你说他“已经告诉过你会这样了。”，这种人是最不受欢迎的，但是我在此介绍的是一般性观点。

谨慎却正确的预测

在牛市和熊市的转换期间可以对平均指数的意义做出最严格的检验。产生于1902年9月的熊市在第二年9月达到了最低点，此后又经过几周甚至几个月的时间才能明确地认为基本运动方向发生了变化。但是《华尔街日报》在检查过近几年商业的基本趋势之后，于1903年12月5日写道：

“考虑到这一时期美国国民财富的惊人增

长，考虑到铁路里程的增长远远低于其剩余利

润的增长率，并又考虑到可供分红的剩余利润

的增长率一直超过市场价格的上涨幅度以及这

个差额在目前达到了自前次繁荣出现以来的最

大值，我们或许应该提出这样一个问题：股市

的下跌是否已经到了尽头?至少已经有某些征

据倾向于对此问题给出肯定的答案。”

牛市的验证

或许有人会说，既使没有平均指数的帮助也能够得出这种观点，但是上述观点非常清晰地描述了价格的运动，并且当时重新出现基本的熊市运动的可能性仍然很大。它正确地预测到牛市的到来，同时考虑到这种预测本身的特点和分析股市运动的方法还不太成熟的事实，保持了应用的谨慎性。它所预测的牛市贯穿于整个1904年，直到1907年1月才告结束。在这篇根据平均指数分析商业状况的文章发表9个多月以后，《华尔街日报》又解决了一个几乎同样困难的问题，即当时已经得到全面发展的牛市是否还将继续下去，请注意市场当时已经稳步上涨了12个月，而且这种势头还在不断加强，从而必须对价值进行某种程度的折算。《华尔街日报》在1904年9月17日写道：

“目前显然还没有任何证据可以让人们相

信，铁路股票的价值在整体上还没有达到最高

点，而且随着时间的推移价格将进一步提高。

结果如何将在很大程度上取决于即将到来的冬

天，它肯定会清楚地表明价值的基本趋势。从

长期来看，价值决定价格，因“此我们可以很有

把握地认为，如果说现在的价值已经达到顶

点，那么现在的价格则还没有达到平均的水

平。”

“我们还必须记住，黄金产量的持续增长

是一个很重要的推动因素，它在将来肯定会抬

高非固定收益证券的价格。”

理论的证明

请注意引文中的最后一段。我们很高兴地看到，为取得固定收入而持有的债券的价格随着生活成本的提高而下降，而且更多的黄金意味着黄金美元的购买力下降，因为黄金是世界通用的价值标准。但是这些话具有刺激投机的作用，虽然出售债券的公司认为任何影响其业务的言论都是极“不友好的”，股票市场仍然在1904年(文章发表的那一年)明白了这个道理。当然，这些话并非说教，因为道氏理论当时才刚刚被人理解。我们应该看到，随着时间的推移，这个理论对市场状况及其前景的论述也更明确了。这足以说明，当道建立了合理的分析方法之后，股市晴雨表极为迅速地证明了自己的有用性。

第十章 “海面飘来一朵小云彩，就像一只男人的手”

(1906年)

我们在进行像本书这样的讨论时，必须预先考虑到其中的缺陷并对那些明显的矛盾现象进行解释。再没有比结构极其严谨的假说更神奇的东西了，这种理论可以引申出许多顽固的教条，而后者在这种理论被时间证明是不合理的或不准确的之后似乎仍然能够存在下去。我们已经建立了关于价格运动(基本运动、次级反弹或下跌以及日常波动)的道氏理论，并由此引申出一种分析股市晴雨表的可行方法。但是我们绝不能过于自信，必须明白虽然任何规则都有例外情况，但是任何例外情况也应该能够检验规则的正确性。

旧金山地震

在这方面1906年的问题是个有趣的例子。由于观察的方法不同，它即可以被称为是一次受到阻碍的基本的牛市运动，也可以被称为一次得到加强的次级下跌。前面曾经说过，基本的牛市或熊市都有自我否定的倾向。如果股票市场是无所不知的，它肯定会让自己避免发生过度抬价或过度变现的情况，就像它自动地避免发生任何可以预见到的事情一样。但是我们必须承认，既使我们考虑到股票市场代表着关于商业状况及其影响因素的一切可获得信息这个事实，它也无法对自己无法预见的事情加以防范。它无法预见到1906年4月18日发生的旧金山大地震或者随后发生的毁灭性大火。

称之为火灾的艺术

如果你想让喜欢争吵的加利福尼亚人喜欢自己，那么最好不要提到旧金山大地震。这种行为在加利福尼亚被认为是没有修养的。我们或许认为地震是无法回避的事实，但是加利福尼亚的崇拜者们却不允许存在这样一种观念，例如旧金山可能会发生另一次同样严重的地震。另一方面，任何城市、任何地方都可能发生火灾，这丝毫不会削弱加利福尼亚引以为自豪的气候和其他自然优势。洛杉矾人的纯朴最让人难忘，他们说：“如果我认为天气很好，它就是个好天气。”但是地震却完全不同了，它一厢情愿地把太平洋海岸变了个模样，可是这根本不符合当地居民的口味。上个世纪初英国出了一位伟大的花花公子博布鲁麦尔，他说：“衣服上的洞可能是某次意外事件的结果，任何绅士都可能遇到，但是补丁却代表着贫穷。”

对股票市场的影响

旧金山大地震有如一次晴天霹雷，让本已处于下跌状态的股票市场大吃一惊。你应该记得劳埃德船舶保险单把“上帝和国王的敌人的行动”排除在外，这次大自然的畸变就是一次例外，而要解释股市晴雨表对这个例外年度的记录也必须花一定的功夫。从1903年9月开始明确形成了一次牛市，在1906年1月达到顶点。达到这个顶点也并非是一帆风顺的，而且作为一个一般规则，当牛市达到顶点时通常都不会出现一条可见的警戒线，尤其是在牛市决定否定自己的时候，例如1919年的情况。股票市场在1906年春天开始下跌，“但是在发生之前，下降的幅度并不能表示牛市将就此终结或者出现了过度购买的情况。我们一定还记得这次损失的严重程度。地理的灾变在大片已经倒塌或摇摇欲坠的房屋的废墟上引发了一场大火，并且迅速发展到保险公司所说的大火灾的程度。美国和英国的保险公司没有实施例外条款，很快支付了赔偿金以帮助受灾者，虽然它们完全可以以发生地震为由拒绝这样做。我们或许可以从汉堡的保险公司的行动中学到一些德国人的处事方法。它们采取了相反的政策，拒绝承认自己的负债。这也或许可以让我们了解到一些德国人的战争和外交手段，以及德国人对合同和竞技精神的理解。至少从那以后汉堡的火灾保险公司就几乎不到美国来承接业务了。

在困难条件下合理预测

这次意外使股票市场大吃一惊，出现了一次近似于恐慌的剧烈下跌。仔细分析起来，恐慌的基础实际上就是意外事件。不能说1906年4月末的股票市场失去了控制，但是下跌的程度也已经很严重了。20种铁路股票的平均指数在1906年1月22日是138.36点，到5月3日即下跌了18点；当时的12种工业股票的平均指数则从1月19日的103点下跌到5月3日的86.45点。这样的下跌似乎都具有一种共性。经验表明，恐慌之后会出现部分反弹，然后再继续缓慢下跌以考验市场的真实能力。实际上，《华尔街日报》在1906年7月6日通过分析平均指数预测到一次普遍的反弹，呼吁人们注意这个事实。它写道：

“自从这种平均指数出现以来，所有的经

验一致表明，恐慌下跌之后将紧跟着一次程度

达40—60％的反弹，然后是不规则的下跌，

最终使价格回到原来的最低点。似乎只有这样

才能把那些促成恐慌的软弱的股票持有者排挤

出去。不能认为旧金山灾难造成的下跌是一次

真正的恐慌，铁路股票平均指数在反弹中恢复

到131.05点，仅比地震之前价格低1.61

点。然而这次反弹又的确大致相当于自1月

22日下跌以来的跌幅的60％，而这段时期的

市场历程也完全类似于恐慌之后的反弹。我们

似乎可以由此进行正确的推断，恐慌之后的这

种变现活动是必要的。”

灾难的严重程度

经过这么长的时间之后，我们或许很容易忘记旧金山灾难有多严重。它的直接损失估计可达6亿美元，伊特纳火灾保险公司宣布，这场大火用掉了它40年的积蓄。如果说美国和全世界最强大的火灾保险公司尚且如此，那么其他公司受到的影响就可想而知了。浅薄的，一知半解的乐观主义者很可能有认为，窗户的损坏能让装玻璃的人和生产玻璃的人找到新的工作。但是你必须花钱重新安装一个窗框，正如巴斯第亚所说，如果窗户未坏，这笔钱本可以用于其他方面。如果这种分析是合理的，那么把美国的所有城市都烧为平地就是一种迅速达到繁荣的途径了。

我们可以看到铁路股票的损失要高于工业股票，而且我们还应该看到铁路股票的相对价格和绝对价格都要更高些。当出现一次突然的剧烈的下跌时，人们通常会卖掉那些可以卖掉的东西以保护那些无法卖掉的东西。正如《华尔街日报》当时写的那样：“在恐慌中出现的第一次下跌是由于恐慌，第二次缓慢的下跌则表明公众的信心受到了冲击；”它在谈到7月2日的市场时继续写道：“当价格线严重低于价值线以后，就会出现一些牛市的症兆了。“

从牛市中的下跌到反弹

这个推断被证明是正确的，而且此后出现的观点一般都认为这次开始于1903年9月的牛市实际上是在1906年12月结束并逐渐转向熊市的，而不是在1906年1月。‘就在上述预示牛市回升的文章发表的同时，市场形成了一条囤积线，证实了分析家们的推断。这次预测很快见了分晓，于是《华尔街日报》又在8月2l日以平均指数为依据再次讨论市场状况。它认为当时的市场十分活跃，那种认为单一利益集团在周末的两小时交易时间内就能操纵160万股交易的观点是极为荒谬的。这是一个非常有益的论断，足对过云15年中的经验的总结，我们在分析操纵行为的有限的重要性时也得出过这样的结论。

《华尔街日报》在那篇文章中继续写道：“我们只能认为从1月22日到7月2日的长期下跌代表着一种在牛市中出现的得到加强的下跌运动。”

平均指数的推断一贯正确

请注意这个正确的推断是在事情发生之时而不是事后得出的。我可以很轻松地用过去的经验向你证明，自从20多年前道氏理论创建以来，这样的推断是多么地值得信赖。认为这种理论可以绝对精确地指出基本运动间的转折点的观点是荒谬的，用它来预测意外事件就更不实际了。但是对价格运动的这些分析对于那些每天都在使用晴雨表的人来说又的确是非常有用的：它们对一次正在形成的基本运动的分析总是正确的，既使在富有欺骗性的次级运动让肤浅的观察家们把牛市当成熊市或把熊市当作牛市的时候也仍然如此。

据说(或许并不真实)詹姆斯?r?基恩认为，只要判断正确的时候占到51％他就已经很满足了。我不认为他会说这种话。他肯定知道这个比例必须提高很多，否则他将无法收回经营成本，更不要说成群地饲养赛马了。被记录下来的证据表明，根据价格运动得出的推断基本上总是正确的。在考察了历史记录和我个人的经历

之后，我并未发现严重误解晴雨表的意思的例子。以晴雨表为基础的分析都能在公众明白自己的想法之前预测到他们在想什么。如果说出现过什么错误的话，那也主要是因为预测市场的次级运动几乎是不可能的。预测次级运动要比预测基本运动困难得多，正如气象当局更容易预测大片地区的天气而很难说纽约明早是否会下雨一样。

熊市的萌芽

就在这次牛市将要达到顶点的时候，《华尔街日报》又提出了警告。它在1906年12月15日指出，平均指数尤其是20种活跃的铁路股票的平均指数中一直有一条“线”，一旦平均指数低于这条线的底部边缘，就预示着下跌运动即将到来。这个预测只是认为在一个已经持续三年的牛市中可能出现熊市运动，此时称之为真正的转折点还为时过早。到1907年年初，铁路公司的巨额利润(哈里曼铁路公司在l906年宣布的惊