们的市场上将会极其缺乏资本机会；这也是为什么在经过了7月末众所周知的下跌之后，当股票交易所在12月重新开业时，股市只发生了较小的下跌就立即转入一次伟大的牛市的原因。

交易量的合义

知识的可贵之处不只在于它能告诉我们应该做什么，还在于它能告诉我们应该躲避什么。所谓的内部信息在华尔街是一种危险的商品，尤其是当你根据它进行交易的时候，但是它至少可以指导你防备那些不可能正确的谣言。认真研究平均指数足以使你发现一条“囤积线”所给出的确定信息，这不仅对交易者是有用的，而且对那些把股市作为预测全国商业基本趋势的工具的人也是有价值的。

此时就可以适当考虑一下交易量的含义了。交易量的规模要比人们一般认为的小得多。它是一个相对的概念，在市场供给静止时较大的交易量可能在市场异常活跃时却是微不足道的。只要这条线意味着吸收，市场的供给就会全部被吸收，而无论供给是30万股还是300万股。不同的暴雨在密度、区域和时间上也各不相同，但是它们都是空气中水分达到饱和点的结果。雨就是雨，无论它涵盖一个国家还是一个州，下五个小时还是五天。

如何发现牛市的到来

人们很可能要问，我们怎样确认一次次级上升运动

在何时发展成一次基本的牛市呢?答案就在平均指数连续的锯齿形运动之中。如果熊市中的次级上升运动在达到正常的顶点之后略有下跌却没有达到前一次的最低点，然后又反弹至超过前次反弹最高点的点位上，我们就可以确定地认为，一次无法判断其长度的基本的牛市已经形成了。晴雨表当然无法预测到运动的长度，正如无液晴雨表无法在加月30日告诉我们大选日的天气一样。

晴雨表的局限

我们不能期望无液晴雨表无所不知。众所周知它经常会作出错误的预测，既使不出错，水手们也不会把它当作一个值得信赖的指示器。股市晴雨表也是这样，对它进行分析需要一定的知识。x光图片让我们这个时代的医生们获益匪浅，成为人类生命和幸福的永久保障。但是这些医生会告诉你，x光图片必须由专家们分析；对于那些并不习惯经常使用它的普通从业者来说，它可能是难懂的或误导性的工具。例如，x光的结果能显示牙槽出现脓包，但是这对外行人甚至某些牙医来说是毫无意义的。当然任何牙医都可以经过训练读懂它的含义，而且任何聪明的外行人只要对股市运动很感兴趣(但绝不能仅有投机的态度)也能够胜任分析股市晴雨表的工作。

投机的必要性和功能

许多投机失败的人把华尔街视为一个难解的谜，认为自己只是在一个类似于赌博的游戏中不小心上当了。本书的目的不是讨论道德问题，例如投机的道德性、投机与赌博的界线、十诫中的赌场或被视为罪大恶极的卖空行为。作者个人认为，人力可以实现的投机活动不会受到任何道德问题的影响。或许也可以说，它的道德性是不言自明的，正如人类商业活动的合法性一样。如果有人决定把投机作为自己的事业或事业的一部分，那么其中的道德问题就成了纯学术上的东西。投机活动是一国发展过程中最不可缺少的一种行为，它的内涵可以用更美的词汇如冒险精神或创业精神来表述。如果没有人愿意承担投机风险以获得比单纯投资更多的利润，美国的铁路肯定会在阿勒格尼山的东部山脚下停止发展，而起初被称为“美洲大沙漠”现在却成为巨大的小麦和玉米产地的地区也将仍然以沙漠的面貌出现在我国的版图上。

拉迪亚德?基普林曾经说过，如果英国军队总是等待支持，那么不列颠王国将永远停留在玛吉特海边上。股票市场或任何一种自由市场中都存在着投机者，这是一个事实而非理论。如果这个国家决定放弃自由市场及其不可或缺的自由投机行为，这将是个坏消息，将意味着它在放弃发展的同时即将开始倒退了。

是困难的却非不公正的

不能错误地认为如果外部投机者在华尔街活动的时间足够长，他将肯定要赔钱，因为笔者(虽然本人没有用保证金帐户进行交易)可以举出无数的反例。但是如果有人想在一场必须具有资本、勇气、判断力、谨慎和研究得来的必要信息的较量中保持不败，他就必须像在任何事业中一样投入进去。就华尔街而言，把这认为是一场运气的赌博的观点永远是错误的和误导性的。当然，那些在与专家们教量时不想或不能遵守游戏规则的人也可以把华尔街的交易视为一种纯粹的赌博，只不过这种获胜的机率太倾向于交易者(根本不需要作弊)而不是他们这些玩家罢了。只有知道如何叫牌并从中得出正确判断的人才是科学的玩牌者，也只有在面对潜在合作者的时候，他才会手下留情。然而如果一个不想在桥牌中让自己和合作者受到损失的人却到华尔街从事投机活动，那么他赔钱还值得我们大惊小怪吗?

是谁构成了市场?

现在我们似乎可以回答一个本质性问题了——“是谁构成了市场?”是市场操纵者吗?是发行新流通证券

的大银行机构吗?是那些向记者讲述自己的利润、向国会委员会讲述自己如何挣钱，却从来不讲自己的损失的广大的个体“经营者”吗?当然不是。市场从产生那一天起，每时每刻都是由全美国的节俭的投资公众构成的，当投资公众一致认为应该在价格、利润和交易量即将下跌之前收回自己的成果的时候，任何金融财团的联盟都不可能通过宣传等手段操纵出一个牛市来。精明的操纵者最多只能在公众心理允许的情况下，刺激某一种或少数本已上涨的特定股票的市场交易活动。我们听说过已故的詹姆斯?r?基恩在190l和1902年成功地操纵了美国钢铁公司和联合铜业公司的股票发行活动；但是还有无数次操纵发行活动的努力因为市场基本趋势使其变得既无利可图又很危险而被迫放弃了，我们却对此一无所知。大私人金融机构通常是证券的卖出者，因为它们的工作就是创造证券以供新企业发展需要，并把公众资本的巨大蓄水池引入这个渠道中来。华尔街的个体资本家出于投资的目的买进股票，我可以非常诚实地说，像已故的j?p?摩根或e?h?哈里曼(此处仅举两个例子)这样信息充分的人也会在判断中出现令人难以置信的小错误。

投机活动的合理的理论基础

前文曾经说过，股票市场具体代表着美国人对自己的事业的全部知识，同时也代表着对自己周围事物的一切了解。当一个发现自己的交易活动或工厂出现剩余时，很可能会把它投入到灵活的证券之中。如果商业条件的改善是一般性的，股票市场将把它完全反映出来，于是他可能在7月份买进股票并根据自己在年末分得利润时的即时支付能力使用大量的保证金帐户。然而他不会一直等到年末，因为他知道自己在7月份获得的信息到那时将为公众熟知，从而使价格大打折扣。他在价格便宜时买进股票，这正如他在原材料价格看起来很便宜时为自己的工厂提前买进一样。我们必须注意，情绪是这种行为的最好解释，它源于拉丁文动词sentire——“由意识和精神得知、感觉、思考”。这绝不是情绪主义的观点，华尔街不欢迎这种观点。

情绪

华尔街懂得情绪的含义。它是一种高度的冒险精神，是为实现崇高目标而付出的努力。它促使布恩穿过了阿巴拉契亚山脉；促使1849年的淘金者跨跃了洛基山脉。它是我们从沙士比亚时代的祖先那里继承而来的，他们带着它驶进茫茫大海，无视西班牙的船队，并最终在不知名的大陆上以伊利莎白号的名字命名了一片种植园。弗吉尼亚今天依然存在，但是正如奥斯汀?多布森唱的和杜威船长问的那样，西班牙船队到哪去了?

这种情绪是国家成长的推动力，它既不是情绪主义者所说的“官僚政府的花朵”，也不是充满深情的“母亲节”和“微笑周。”在英语民族中，这个词在很大程度上是为了伟大的时刻而存在的。正是这种情绪第一次为那些拯救了这个民族的无名战土们举行了国王式的葬礼，并在威斯敏斯特大教堂竖起了石碑。也正是这种情绪使所有的伦敦人在世界大战停战协议宣布之后的一分钟里停止了说话和呼吸。1919年11月，我在伦敦城度过了这样两个伟大的时刻，它的确很感人，使我这个不动感情的记者的眼里充满了泪水。

大的价格运动不是个人选择或领导者个人所能左右的，它的内涵要比这大得多、深远得多，至少对于一个亲身在华尔街内外工作过的人来说。

“聪明的人是如此脆弱，

伟大的人是如此渺小。

第16章 规则的一个例外情况

有一条谚语说，个人的智慧来自于众人。争论者有时认为它不合时宜，于是称之为华丽的总结或老生常谈。法国的一位哲学家告诉我们，所有的总结都是虚假的；“包括这一个。”然而老生常谈很可能是真理，即使它是陈旧的。人们常常说任何规则都有例外，但是当例外太多时，就有必要总结一条新规则了，在经济学上尤其如此。最适合于本书目的的谚语认为，例外也能够证实规则，这一点在可以称为股市平均指数最大的例外情况中体现得淋漓尽致。

在根据价格运动得出任何推断时，我们的两种平均指数(铁路股票和工业股票)必须相互印证。平均指数多年来的历史明确表明，两种平均指数是同步运动的。但是这个规则有一个例外情况，而且这个例外在本书中很有价值，因为它证实了我们所确定的规则。

必要的历史知识

研究这个问题的一个有趣之处在于，要解释价格运动的含义(通常只有在运动出现几个月以后才能完全显示出来)必须先回顾一下近代的历史。1918年，当世界大战大约进行了9个月之后，两种平均指数都处于基本的牛市状态，并在那一年年末出现了强烈的次级下跌。铁路股票在全年一直处于上升运动之中，随后又出现了抛售局面，致它在1919年几乎陷入了熊市状态，而同期的铁路股票保持着最强劲的上升势头。在作者发表本书中的系列文章时，许多人也纷纷写文章加以攻击，认为这个事实可以成为反对以平均指数为基础建立的全部理论的依据。但是如果例外也可以证实规则的话，这就是其中一例。

请注意，平均指数所包含的工业股票和铁路股票在本质上都是投机性的。它们的持有者经常变换，只有少数更关心本金的人是为了获得固定收益而持有它们。如果它们不具备投机性，那么对股市晴雨表也就毫无用处了。铁路股票之所以在1919年没有像工业股票那样形成牛市，是因为政府的所有权和担保实际上使它们至少暂时失去了投机性。无论在牛市还是在熊市，它们最多只能上涨到政府担保的预期价值的水平上。

受到削弱的晴雨表

因此在一年多时间里平均指数作为晴雨表的价值只实现了一半，实际上还不足一半，因为工业股票的运动不能得到相应的投机性铁路股票的运动的有效印证。从附表中可以清楚地看到，这一时期的铁路股票不是跟随投机性市场而是债券市场一起运动。除了政府担保之外它们没有任何希望，除非有远见的持有者能够预见到政府所有权的极大浪费及其崩溃会导致铁路收益能力的萎缩。从附表中还可以发现，在政府所有权存在的时期里，铁路股票先是偶然地与投机性工业股票同向运动(原因不同，只是在实现政府担保的认定价值)，然后是下跌，最后又由于完全不同的条件促使价格回升，这一点在债券运动中表现得很突出。

一个重要的区别

在此有必要指出股票和债券的本质区别。股票是一种合伙人契约，而债券则是一种债务、一种抵押品、一种优先于股票的负债项目。股东是合伙人，而债券持有者是公司的债权人。债权人把钱借给公司用于购置固定资产，例如铁路公司的不动产或制造商的厂房；但是债券的实质在于，它的投机性特征对于持有者来说是次要的，甚至根本就不存在。持有的目的是取得收益，价格严格地随着购买力而波动。当生活必需品价格水平很低时，债券的价格就高；随着生活成本上升，债券投资的价值不断下降。人们很容易认为债券价格受货币价值的制约，但这绝对是一种误解。利率每天都处于波动之中，只有在谈到长期债券的时候，我们才能分析货币在几年中的变化，但是这最多也只是一种估计，往往是错误的。

针对外行人下的定义

用最简单的话说，固定收益证券的价格与生活成本是反比关系。如果后者高，债券等固定收益证券的价格就低，它们以美元计算的可见收益率就大。如果生活成本低，固定收益证券的价格就高，以美元表示的收益率也相应地减少。

政府担保的效果